J’ai lu l’intégralité des commentaires. Merci d’avoir partagé vos connaissances.
Ma conclusion : Oppenheimer et Einstein en plein débat 
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Hello @vincent.p,
Désolé pour le délai de réponse, il me faut beaucoup de temps pour digérer chacun de tes posts 
Je comprends ta logique sur l’intérêt de diversifier sur plusieurs classes d’actifs, mais voulais avoir ton avis sur d’autres possibilités que d’aller allouer un % non négligeable de ton portfolio sur des classes peu performantes (même si j’ai compris que leur perf n’était en soi pas l’intérêt cherché) :
- vs. dire f*** à l’optimisation du Sharpe car nous ne savons pas de quoi l’avenir est fait, et être all-in sur les actions car cela semble au fond être le meilleur moyen de minimiser son failure rate en étant FIRE ? Cette vidéo de Ben Felix donne à réfléchir : Why It Might Be Time To Rethink Lifecycle Asset Allocation
- J’ai lu sur d’autres forums que tu investissais dans le crowdlending via Enerfip, que je ne connaissais pas jusque là. Au vu des perf nettes de risque, vraisemblablement bien supérieures à un ETF Oblig, pourquoi ne pas y dédier une part significative d’un portefeuille, quitte à remplacer les oblig par ça ? Cela ressemble à un havre de paix pour un retraité !
- D’ailleurs, j’ai lu que tu avançais que les taux de retard/défaut d’Homunity étaient mauvais. Je n’y ai pas investi, mais n’arrive pas à comprendre comment dans leurs rapports de performance, ils donnent l’impression d’avoir des taux de défauts / retard tout à fait honorables ! C’est en allant sur Trustpilot qu’on voit l’envers du décor… Que vois-tu comme KPIs pour savoir que leur perf est mauvaise, et que je ne vois pas ?
- A terme, je serais également tenté par la stratégie du fondateur d’earlyretirementnow sur les options, qui semble marcher à merveille. Mais du coup, qu’est ce qui fait que toi tu ne t’y es pas essayé ? Y a t-il une raison particulière ?
Merci Vincent !
Je ne veux pas dire f*** au Sharpe justement parce qu’on ne sait pas de quoi l’avenir est fait sur le long terme ! 
L’idée fondamentale est que certaines formes de risque sont rémunérées par les marchés, on l’a constaté sur différentes classes d’actifs, dans le temps et la géographie. De la même manière qu’une action liquide n’a pas de raisons d’avoir un meilleur ratio rendement/risque qu’une autre, il est raisonnable d’estimer que les différentes classes d’actifs « mainstream » ont des espérances de rendement ajusté du risque similaires. Aucun investisseur sérieux n’investirait en obligations s’il était démontrable qu’une combo actions + cash serait nécessairement plus intéressante que les obligations, à risque égal.
L’approche « max Sharpe + levier » ne cherche pas nécessairement à réduire le risque par rapport à un portefeuille 100% actions. Avec un portefeuille à levier Actions + Obligs + Alternatifs, tu peux parfaitement cibler une volatilité et une espérance de rendement similaires à celle d’un 100% LQQ. Tu auras d’ailleurs probablement une volatilité moindre à rendement égal la plupart des années, grâce aux rééquilibrages entre ces classes d’actifs imparfaitement corrélées. Mais surtout, avoir plus de classes d’actifs en portefeuille te rend moins tributaire des seules performances d’une classe d’actifs sur le long terme et moins sensible à certaines formes de risque qu’on ne peut pas représenter par la seule volatilité (les fameux black swans).
En outre, le portefeuille MaxSharpe n’est pas statique. On sait que l’espérance de rendement des actifs varie dans le temps. On dispose d’outils, certes très imprécis, qui nous permettent d’évaluer vaguement si la prochaine décennie ou deux a plus de chances d’envoyer du lourd ou d’être bof, tant pour les actions que pour les obligations. Il est donc raisonnable de penser que le portefeuille présentant le meilleur rapport rendement/risque à un horizon donné va évoluer.
L’étude mentionnée par Ben Felix est assez contestée (la position obligataire est domestique), mais surtout elle ne regarde pas des allocations MaxSharpe, juste différents Buy & Hold… Ni des allocations leveragées de risque similaire à ces B&H.
Dans l’absolu, je suis convaincu qu’un risque proche de celui d’un full actions est souhaitable sur le long terme (en prenant en compte le financement des projets à court et moyen terme et éventuellement un glidepath en V pour réduire le risque de séquence à l’approche de la retraite). Je suis aussi convaincu qu’on peut atteindre ce niveau de risque d’une façon bien plus maligne qu’avec un portefeuille 100% actions !
Obligations dans les renouvelables
Attention à ne pas trop parier sur une classe d’actifs aussi risquée que les obligations high yield émises par des nanocaps sur un marché globalement illiquide.
Le marché des énergies renouvelables est un coupe-gorge et (des dires de copains dans le domaine) l’équilibrage financier de ces projets est complexe (principalement dans le solaire). Ca ne va peut-être pas aller en s’arrangeant (phénomène de cannibalisation des revenus du solaire).
J’investis sur cette classes d’actifs parce que :
- je souhaite contribuer à l’accélération de la transition énergétique, qui est indispensable d’un point de vue collectif.
- Enerfip (ou des équivalents tels que Lendopolis) est probablement l’une des options avec le meilleur rendement/risque pour le faire et qui soit disponible pour les particuliers.
MAIS ça reste très risqué et le Sharpe est probablement médiocre. J’ai un montant important dans ce type de projet parce que je peux me permettre des pertes catastrophiques sur cette allocation. Je le considère plus comme un investissement à fonds perdus, comme ça je ne peux avoir que de bonnes surprises !
Bref, on est loin d’un havre de paix pour retraités. C’est plutôt un investissement pour les punks à chiens !
Homunity, ça m’a l’air encore plus dangereux, sans le côté « feel good » de la transition énergétique. Mais je n’ai pas fait d’analyse formelle sur cette thématique d’investissement, qui ne m’intéresse guère.
Put Writing
Je me suis posé la question. Cette stratégie a un profil de rendement/risque très différent des approches usuelles.
Toutefois, si tu veux faire ça proprement, il faut trader plusieurs fois par semaine de manière à diversifier son risque sur un maximum d’échéances d’options (= faire l’assureur). Il faut aussi être à l’aise avec les grecques d’options et on manipule des sommes assez absurdes. Ce n’est pas le genre de chose qui s’improvise.
Un jour peut-être, si je peux l’automatiser ou si un ETF se met à le faire !
Sur Enerfip, je vois ce que tu veux dire, c’est en effet très peu diversifié… Pour autant, pourquoi le Sharpe serait-il a priori médiocre, s’il n’y a eu quasi aucun défaut depuis des années d’existence ?
Aussi, en poursuivant mes petits backtests, je me rends compte que je n’avais pas incorporé la non-déductibilité des intérêts d’emprunts d’un compte sur marge jusque-là. L’impact semble alors bien plus important que je ne l’imaginais ! Là où un LETF voit ses intérêts d’emprunts déduits de facto.
Ma compréhension est donc qu’à volatilité égale, il faudrait trouver une allocation multi-actifs présentant un gain de performance assez énorme du côté du compte sur marge pour rentabiliser 1) l’imposition plus importante du CTO, mais surtout 2) la non-déductibilité des intérêts d’emprunts. Est-ce que tu arrives aux mêmes conclusions ?
(Je sais que l’option box spreads règle ce problème, mais je l’exclus ici)
Le problème du high yield, c’est que les ennuis volent en escadrille. Les junk bonds marchent très bien en temps normal, mais lors de crises ça peut être affreux. Même sur du High Yield côté :
Si tu peux prendre -30% sur des grosses boîtes qui ne vont globalement pas faire faillite et vont payer au moins une partie de leur dette (le taux de défaut du High Yield à long terme est de l’ordre de 2%), je te laisse imaginer ce que ça peut donner quant tu prêtes à une PME de 50 pélos qui développent des fermes solaires.
J’aime beaucoup Enerfip, mais il faut reconnaître que c’est risqué. Tu ne fais ça que sur un % réduit de ton patrimoine !
Tu oublies un facteur important dans ton analyse, mais difficile à mesurer. Qu’est-ce qui se passe si les cours des actions US nous fait la même que le Japon en 1990 ? Personnellement, je préfère éviter les paris concentrés qui pourraient me mettre dans le rouge vif pendant 40 ans, même si leur probabilité est faible.
Faire un full USA n’est déjà probablement pas la meilleure idée du siècle ex-ante, faire un full USA x 2 est un risque de concentration qui me semble déraisonnable dès que ton bif représente plusieurs années d’épargne.
Un portefeuille combinant CL2 (MSCI USA x 2) en PEA, des actions hors US en PEA et idéalement de l’obligataire (voire d’autres diversifiants) hors PEA, ça me semble être une approche assez raisonnable pour ajouter un peu de levier à son portefeuille et cibler un rendement dans la gamme « full actions », mais avec un meilleur Sharpe.
Mais si tu veux diversifier encore plus ton exposition ou faire du levier à taux important (voire les deux !), je pense qu’il faut se mettre à utiliser des outils adéquats. La déductibilité des intérêts d’emprunt a un effet très important ! 
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Hello Vincent,
Comme de bon vins, je reviens régulièrement ici pour relire tes brillants posts et mûrir ma réflexion 
J’ai notamment un point de challenge à faire sur l’intérêt des ETF à effet de levier ; je pense que si l’on exclut l’argument du manque de diversification (car seuls 3/4 indices dispos), ceux-ci sont d’un point de vue « frais » bien plus intéressants qu’il n’y paraît. Pour deux raisons :
- Les intérêts sont indirectement déductibles fiscalement : avantage considérable si on le compare à tout investissement sur marge (hors box spreads),
- Les frais de gestion « apparents » (ex: 0.5%/an pour MSCI USA x2) de l’ETF doivent être divisés en deux pour une comparaison juste par rapport à toute autre option de levier, puisqu’ils sont chargés en % de la somme investie, pas de l’exposition totale, qui elle est deux fois plus élevée. Par exemple, si l’on compare deux scénarios : investir 100€ dans un ETF MSCI USA x2 à 0.5%/an, vs. investir 100€ + emprunter sur marge 100€ pour investir 200€ dans un ETF MSCI USA à 0.25%/an, les frais de gestion sont en réalité identiques dans les deux scénarios.
Si l’on prend en compte ces deux éléments, même en supposant qu’investir sur marge donne accès à des ETFs à 0.1%/an au lieu de 0.25%/an, l’écart entre ETF leveragé et marge sur CTO reste abyssal.
Si l’on prend les hypothèses suivantes :
- Indice MSCI USA avec une performance de 8%
- L’ETF MSCI USA aurait des frais de gestion de 0.1%/an
- L’ETF MSCI USA x2 aurait des frais de gestion de 0.5%/an
- Fed Funds rate : 4.33%
- Intérêts d’Interactive Brokers : 1.5% au dessus de ce benchmark, soit 5.83%
- Intérêts chargés par l’ETF leveragé : 0.5% au dessus de ce benchmark, soit 4.83%
- Option 1 : 200€ investis dont 100€ empruntés sur IB
- Option 2 : 100€ investis sur l’ETF MSCI USA x2
- Le tout imposé à 30% à la sortie dans les deux cas (l’écart devient encore largement supérieur si l’on met l’option 2 dans un PEA avec 17.2%)
Alors, côté marge avec IB :
- Frais de 6.03€ (0.2€ de gestion + 5.83€ de marge)
- Imposition de (16-0.2€)*0.3 = 4.74€, soit à la fin 5.2€ dans la poche.
Côté ETF à levier :
- Frais de 5.33€ (0.5€ de gestion +4.83€ de marge)
- Imposition de (16-0.5€-4.83€)*0.3= 3.20€, soit à la fin 7.5€ dans la poche (ce serait 8.8€ en PEA, et 8.4€ dans une assurance vie à 0.5% de frais d’UC)
C’est loin d’être négligeable : on parle d’un écart de performance net annuel de 2.3%, jusque 3.6% si le LETF est en PEA.
Même en arrivant à des taux seulement 1% au dessus du benchmark dans le scénario CTO IB, les LETFs restent nettement gagnants.
Plus intéressant encore : si on suppose avoir déjà rempli son PEA, et vouloir faire un match 1) box spreads en CTO (levier x2, en supposant des taux d’intérêts 0.2% au dessus du benchmark, soit à 4.53%) pour investir sur MSCI USA (0.1% de frais de gestion), vs. 2) LETF MSCI USA en AV (0.5% de frais de gestion, 0.5% de frais d’UC)… Malgré la déductibilité d’emprunts des box spread, l’AV l’emporte encore : 7.9€ de gains nets avec 1) vs., 8.4€ avec l’AV.
Je sais bien que ce n’est pas la seule considération, et que d’autres critères (possibilité de se diversifier, volonté ou non d’avoir un % de marge fixe…) sont tout aussi primordiaux.
Il n’empêche, la possibilité d’obtenir à la fois des taux attractifs, de déduire ses intérêts, et en prime obtenir une imposition à 17.2%, en font une solution à ne pas négliger pour ceux voulant s’exposer aux marchés US ou Européens avec du levier.
(Ravi d’avoir tes lumières si j’ai omis quelque chose dans cette simulation ! Et encore merci pour tes excellentes contributions sur ce forum).
Bonjour Vincent,
Merci pour toutes ces explications, qui comme souvent ouvrent de nombreuses portes à explorer.
Aurais-tu des lectures (livres ou articles de recherche) permettant de creuser et s’approprier mieux ces notions de volatility drag et beta slippage ?
Par ailleurs es tu certain de l’équivalence volatility drag = beta slippage ?
ça fait longtemps que je n’ai pas regardé mais il me semblait que le beta slippage d’un ETF leveragé venant aussi de ses mécaniques de rebalance et des entrées / sorties de fonds venant d’autres investisseurs
Bonjour @JBL,
Volatility drag et beta slippage ont la même cause mathematique mais ne sont tout de même pas la meme chose.
le beta slippage est specifique aux ETF leveragé par rapport a leur indice de référence. Un ETF sans effet de levier n’a pas de beta slippage par rapport a l’indice qu’il essaye de suivre, dès lors que l’on met du levier, le beta slippage apparait.
La raison est simple : un ETF x2 reproduit chaque jour la performance de l’indice multipliée par 2. Si l’indice fait -25% puis +33% (je grossit le trais volontairement), il se retrouve a son point de depart. l’ETF va faire la meme chose mais le leveragé x2 va faire -50% puis +66%, il va donc arriver a 83% de sa valeur initale. la difference est le beta slippage.
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