Dans une conversation sur un autre post, le sujet des ETFs avec effet de levier à été amené. Je me suis dit que pour certains, comprendre le mécanisme était utile, et permettrait de comprendre pourquoi si un ETF classique fait 15% sur une année, son ETF 2X ne fait pas 30%.
Par exemple, QQQ, l’ETF Nasdaq fait +32.50% sur une année. Un de ses X2, Amundi Nasdaq-100 Daily (2x) Leveraged, qu’on va appeler QLD, fait +53,10%. Où sont les 12% qui manquent ?
Dans un ETF avec levier X3, pour 10 € d’exposition, 30€ de risque si ETF X3. 20 si X2.
Exemple :
Lorsqu’on parle d’instruments dérivés, le delta est la sensibilité du premium de l’instrument à un changement de l’actif sous-jacent.
Si vous possédez un call avec un delta de 50 % et que le prix de l’action augmente de 1€, vous gagnez 0,50€. Si l’action baisse de 1$, vous perdez 0,50$. Le delta est le taux de changement du p/l par rapport à la façon dont un actif évolue. Pour les ETF à effet de levier, le delta est le ratio de levier. Si vous achetez QLD, la version 2x de QQQ, vous obtenez 2x le rendement de QQQ. Si QQQ augmente de 1%, vous gagnez 2%. Si QQQ baisse de 1 %, vous perdez 2 %. Si vous investissez 1 000€ dans QLD, votre p/l agit comme si vous aviez investi 2 000€.
Le gestionnaire de l’ETF offre cette exposition à effet de levier en engageant un swap avec une banque qui garantit que les actifs de l’ETF généreront le rendement de l’indice sous-jacent multiplié par le ratio de levier. Pour que la banque puisse proposer un tel swap, elle doit être en mesure de générer ce rendement dans son propre portefeuille. Ainsi, dans le cas de QLD, la banque achète 2x la valeur liquidative (NAV) de QLD afin que son delta corresponde à la promesse de l’ETF.
Si l’ETF a une NAV de 1 milliard, la banque doit maintenir une exposition de 2 milliards en deltas QQQ. De cette manière, si QQQ augmente de 10 %, la banque gagne 200 millions de dollars qu’elle rajoute aux actifs de l’ETF, ce qui porterait la nouvelle NAV à 1,2 milliards.
C’est là que les problèmes arrivent.
- QQQ à pris 10%
- QLD à pris 10% x 2 = 2O% (1milliard + 20% = 1,2 milliards)
- Le delta - l’exposition - de QQQ de la banque est passé de 2 milliards à 2,2 milliards.
Mais si l’ETF veut continuer à offrir du X2, la banque doit avoir 2X les actifs de l’ETF. Il lui manque 200 millions. La banque augmente son exposition de 200 millions soit directement avec QQQ, ou des contrats futurs, ou des options.
Jusqu’ici la banque avait un delta de 2 (2milliards/1milliard). Maintenant 2,2milliards/1,2milliards = delta de 1,83. Plus les mouvements quotidiens sont importants, plus le delta évolue et plus la banque doit rééquilibrer le soir. Tout ça est répercuté sur le prix de la part de l’ETF.
A l’intérieur d’un ETF X2, il y a un effet de momentum ou de régression vers la moyenne. Si vous détenez un ETF à effet de levier et que l’actif sous-jacent suit une tendance, votre position surperforme, car c’est comme si vous continuiez à ajouter à votre position.
Mais si l’actif sous-jacent connaît des fluctuations, l’ETF continue de vendre à des niveaux plus bas et d’acheter à des niveaux plus élevés pour maintenir son objectif de levier, ce qui entraîne une perte de performance par rapport à l’actif sous-jacent, plus de coûts de transaction (spread et frais).
Si les ETF à effet de levier et inverses sont suffisamment importants, leur rééquilibrage collectif à la clôture lorsque les marchés sous-jacents connaissent un grand mouvement peut être assez significatif, contribuant aux déséquilibres des ordres à la clôture du marché.
Et si déséquilibre, quelqu’un va en profiter. Wall Street suit ces rééquilibrages implicites et les transmet à ses clients, ce qui permet aux fonds spéculatifs de « fournir de la liquidité à » (devancer) le rééquilibrage de fin de journée, ce qui implique encore des mouvements de cours.
Un ETF avec effet de levier est un excellent outil pour couvrir des risques ou avoir une exposition intra-journalière. Sur du plus long-terme, non seulement il y a bien plus efficace pour avoir un effet de levier, mais en plus on ne sait pas où on va, parce que même si le résultat est le résultat éspéré, on ne connaît pas le chemin.